• 政策持续加码，宽信用效果显现。8月份，社会融资规模增量为3.12万亿元，比上年同期多6316亿元。8月末社会融资规模存量为368.61万亿元，同比增长9%。广义货币(M2)余额286.93万亿元，同比增长10.6%，狭义货币(M1)余额67.96万亿元，同比增长2.2%。8月份新增人民币贷款1.36万亿元，同比多增1100亿元。

• 货币供应量同比增速回落，市场活跃度减弱。8月份，新增人民币存款1.26万亿元，与去年同期基本持平，其中，居民住户存款新增7877亿元，企业存款新增8890亿元，非银金融机构减少7322亿元，财政存款减少88亿元，在政府债券大量发行背景下，财政存款仍有减少，表明地方项目正在加快落地。

• 宽信用仍需进一步延续呵护。8月份，尽管表外融资规模有所减少，企业和居民新增贷款保持平稳，但企业和政府债券融资显著恢复，带动社融增量比上年同期多增6488亿元，社融存量增速回升至9%，结束了连续3个月回落的情况，宽信用效果有所显现。

• 央行超预期落地降准。央行9月14日表示，当前，我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。

• 8月经济数据显示内需开始恢复。2023年9月15日，国家统计局公布了2023年8月工业增加值、投资、就业等数据。整体上来看随着此前宽信用稳增长政策落地，经济出现一定程度边际修复。宽信用下制造业再度企稳。1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）327042亿元，同比增长3.2%，比1-7月份回落0.2个百分点。

• 证监会发布期货公司分类评价。近期，根据《期货公司分类监管规定》，经期货公司自评、派出机构初审，由中国证监会有关部门、期货交易所、中国期货市场监控中心、中国期货业协会等单位代表组成的期货公司分类评审委员会复核并审议确定了2023年期货公司分类评价结果。

• 烧碱、PX期货首日高开低走。9月15日，烧碱、对二甲苯（PX）期货正式挂牌，上市首日上午高开低走。文华财经数据显示，截至午间收盘，烧碱、PX期货分别收于2923元/吨、9532元/吨，分别下跌0.92%、0.19%。

• 风险提示：欧元区衰退升级拖累外需恢复；美联储加息超预期；地产放松政策执行不及预期；俄乌冲突升级影响粮食价格；日本核废水排海影响超预期。

 正文 

表1 国内宏观环境概览

资料来源：申万期货研究所

政策持续加码，宽信用效果显现。8月份，社会融资规模增量为3.12万亿元，比上年同期多6316亿元。8月末社会融资规模存量为368.61万亿元，同比增长9%。广义货币(M2)余额286.93万亿元，同比增长10.6%，狭义货币(M1)余额67.96万亿元，同比增长2.2%。8月份新增人民币贷款1.36万亿元，同比多增1100亿元。具体看，住户贷款新增3922亿元，同比少增658亿元，其中居民户短期贷款新增2320亿元，比去年同期小幅增加，居民户中长期贷款仅新增1602亿元，不及去年同期。从高频数据上看，30大中城市的商品房销售面积仍未有效恢复，当前仍需提升居民消费和购房信心。

非金融性公司及其他部门贷款增加9488亿元，同比多增738亿元。其中短期贷款减少401亿元，中长期贷款增加6444亿元，同比均有所少增。不过票据融资大幅增加3472亿元，比去年同期增加1881亿元，继续保持在较高水平。

货币供应量同比增速回落，市场活跃度减弱。8月份，新增人民币存款1.26万亿元，与去年同期基本持平，其中，居民住户存款新增7877亿元，企业存款新增8890亿元，非银金融机构减少7322亿元，财政存款减少88亿元，在政府债券大量发行背景下，财政存款仍有减少，表明地方项目正在加快落地。受存款小幅减少影响，M2增速降至10.6%，比上月回落0.1个百分点。M1余额同比增速比上月末低0.1个百分点，整体市场对流动性强的资金需求仍不强。

资料来源：Wind，申万期货研究所

本次降准时点超出市场预期。按照以往经验，央行降准前往往多次通过国常会提前确定，或者类似今年3月通过主要领导进行提前吹风。尽管市场预期三季度依旧有降准空间，但本次官宣前未通过国常会等场合宣布，较为罕见。不过结合周一央行破纪录选择在中午公布金融数据，货币政策预期管理方式可能发生变化。总量宽松依旧延续。虽然8月金融数据整体好于预期，PMI也显示生产需求边际复苏。但从杠杆率来看居民和企业中长期信贷依旧低迷，总量宽松需要延续。二季度货政报告提出“着力提升货币信贷支持实体经济恢复发展的质量和效率”，随着地产政策大力转向，存量房贷利率下调落地，商业银行流动性缺口有加大压力。叠加今年剩余2.4万亿MLF即将到期，本次降准释放6000亿流动性缓解银行资金压力。

资料来源：Wind，申万期货研究所

8月经济数据显示内需开始恢复。2023年9月15日，国家统计局公布了2023年8月工业增加值、投资、就业等数据。整体上来看随着此前宽信用稳增长政策落地，经济出现一定程度边际修复。8月生产、消费受基数影响以及政策呵护已经开始反弹，制造业投资也开始企稳，但地产下行延续叠加化债压力较大，政策端宽信用仍需延续。8月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，比上月加快0.8个百分点；环比增长0.50%。此前发布的8月PMI中生产指数较上月大幅上涨至51.9%，达到二季度以来新高。生产-在手订单所反映出的真实下游需求从上月的4.8%回升至6%。

宽信用下制造业再度企稳。1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）327042亿元，同比增长3.2%，比1-7月份回落0.2个百分点。分领域看，基础设施投资同比增长6.4%，制造业投资增长5.9%，房地产开发投资下降8.8%。8月金融数据显示8月企（事）业单位贷款增加9488亿元，同比多增738亿元，环比大幅多增7110亿元。其中，短期贷款减少401亿元，中长期贷款增加6444亿元，分别同比减少280、909亿元，分别环比增加3384、3732亿元。但8月开始地方专项债净融资规模明显增加超过1万亿，也带来基建相关配套融资需求。此外，在防范化解重点领域风险过程中，银行贷款支持化债也对企业中长贷有拉动效应。监管要求专项债9月底发完，预计本月达到1.2万亿，叠加央行今日再度降准25基点，制造业长期宽信用延续。

宽信用延续至四季度。8月份，全国城镇调查失业率平均值为5.2%，较上月下降0.1个百分点。8月CPI同比转正至0.1%，PPI降幅也有所收窄，说明整体内需已经走出低谷。随着地产政策放松起效以及海外主要央行加息结束，内外需掣肘将有所消散。但“一揽子化债”政策压力下资金面仍需呵护，预计宽信用延续至四季度，年内依旧有降息空间。

8月财政收入开始回落。8月一般公共预算收入同比-4.6%，剔除存量留抵退税后同比-7.8%，较上月下降3.0个百分点，收入回落主因税收收入。收入偏弱影响因素一：7月生产消费的暂时性偏弱滞后影响，如增值税（剔除存量留抵退税后，-10.4pct至-7.5%）是主要拖累，消费税同样回落。收入偏弱影响因素二：出口退税再度回暖拖累，和8月出口的实质性回暖或都在表征对出口最担忧的时点已过去。但回落的过程中仍有亮点，个人所得税小幅改善，或已经显示居民收入已然筑底。在税收全年回暖的整体趋势下，非税收入延续低位。

财政支出有所改善。8月一般公共预算支出同比7.2%，较上月改善8.0个百分点，成为年内增速高点，明显走出前期低潮。而在收入回落的背景下，财政融资成为支撑的主要因素，财政存款起到辅助作用，也证实了仅从财政存款变化来分析支出会相对片面，需要额外考察融资强度。支出结构内部，各项普遍提升，其中和基建相关的三项支出反弹幅度最大，或和专项债快速发行配合，稳定基建投资表现。而和政府消费更相关的经常性支出，同样呈现明显的回暖，特别是社保支出的大幅反弹，托底民生。

证监会发布期货公司分类评价。近期，根据《期货公司分类监管规定》，经期货公司自评、派出机构初审，由中国证监会有关部门、期货交易所、中国期货市场监控中心、中国期货业协会等单位代表组成的期货公司分类评审委员会复核并审议确定了2023年期货公司分类评价结果。期货公司分为A（AAA、AA、A）、B（BBB、BB、B）、C（CCC、CC、C）、D、E等5类11个级别，分类级别是以期货公司风险管理能力为基础，结合公司服务实体经济能力、市场竞争力、持续合规状况，对期货公司进行的综合评价。中国证监会鼓励期货公司在严格遵守法律法规、不断提高风险管理能力及合规水平的前提下，稳健发展，逐步提升服务能力和竞争力。

烧碱、PX期货首日高开低走。9月15日，烧碱、对二甲苯（PX）期货正式挂牌，上市首日上午高开低走。文华财经数据显示，截至午间收盘，烧碱、PX期货分别收于2923元/吨、9532元/吨，分别下跌0.92%、0.19%。南华期货能化分析师戴一帆表示，目前PX不论是以调油料属性还是以PTA原料属性来看，盘面价格均偏高估。烧碱方面，目前供应压力不大，下游还存在一定的需求支撑，预计价格将震荡偏强。

货币端：在货币政策定调方面，二季度货政报告删去了一季度报告中的“搞好跨周期调节”和“三个均衡”表述，调整为“加大宏观政策调控力度”，并指出“综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕”“保持银行体系流动性和货币市场利率平稳运行”，货币政策基调更为积极。随着地产政策陆续落实，商业银行净息差压力凸显，降准落地后预计观察经济复苏动能，四季度依旧有降息压力，同时为后续一揽子化债提供充足支持。

财政端：根据国务院的公告，中央财政积极支持地方做好隐性债务风险化解工作，与此前一直强调的“谁家的孩子谁抱”有明显转向。近期多地通过发行再融资债券来置换部分隐性债务，从而延长偿债期限，并降低利息，缓释风险。8月地方债加速发行1.2万亿，由于监管要求9月底发行完毕，11月资金使用到位。预计9月发行速度将创新高，但今年主要依旧是托底而非刺激。

内需端: 二季度货政报告强调稳固好实体经济恢复向好势头，加强逆周期调节和政策储备，着力扩大内需、提振信心、防范风险，支持实体经济实现质的有效提升和量的合理增长。后续，宽货币和稳财政组合将协同推进，降准等总量政策或加快落地，进一步增强消费潜力，形成扩大内需的“正反馈”。8月CPI同比转正，PPI同比降幅明显收窄，整体经济通缩预期也随之大幅降低。8月社零恢复超预期，主要受暑期消费以及汽车拉动，居民提前还贷缓解下后续消费制约消散。

外需端：目前美欧加息进程即将结束，欧美国家去库存周期仍在持续，叠加全球产业链重塑带来的负面冲击，来自发达国家的需求依旧不容乐观。8月PMI中新出口订单较上月仅恢复0.4个百分点至46.7%。主要由于海外信用收缩仍在延续拖累下游需求。8月出口降幅收窄，我国外需承压有所减弱。9月欧央行持续加息25基点并下调今年整体增速，乐观预期下四季度外需好转。

资料来源：Wind，申万期货研究所

2. 1.欧元区衰退升级拖累外需恢复；

3. 2.美联储加息超预期；

4. 3.地产放松政策执行不及预期；

5. 4.俄乌冲突升级影响粮食价格

6. 5.日本核废水排放影响超预期