【专题报告】中国居民部门的消费内生潜力和政策探讨lg...

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观点概述：

随着国内经济数据不及预期和短期压力增加，引发了市场对政策的持续期待和探讨。先是总理召开相关会议和地产相关等小政策出台，市场从预测政策到静候7月会议一锤定音，再到超预期的7月会议提升了市场预期，但后续又归于平淡。

结合十四五规划纲要和年初两会的强调：统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡，实现国民经济良性循环。笔者预计未来会有兜底的防风险政策，但大方向还是产业升级，实现高质量发展，同时提振消费，确保产能被良好消化。

风险提示：

政策力度不及预期，海外下行风险超预期。

一、 长期看住房贷款利息对居民部门消费的压制逐渐降低

今年的地产市场在经历了2、3月的小阳春之后，逐渐转冷，一方面是前期有被压制的需求集中释放，另一方面是实体经济还略有寒意，居民的信心依然不够充足。因此，经济数据尤其是地产链条的低迷，催生出不低的政策预期，政策层面释放了不少利好，要维持底线思维，例如政策已经延长十六条部分政策时间，允许部分债务展期，落实保交楼。

不过地产的低迷给消费者减轻了压力。不用说中美的房价收入比，单从住房贷款利息的偿还对比上我们可以看出，中国自棚改货币化和房价加速上涨后，消费性支出占可支配收入比重逐渐下滑，测算的住房贷款利息占比开始提升，总体维持在可支配收入的85%左右。疫情后虽然住房贷款利率开始下调，房价滞涨，房贷需求低迷三因素推动住房贷款利息占收入比重下滑，但疤痕效应也导致消费谨慎，居民大量储蓄。

而美国的消费占可支配收入比重持续稳定，通过美国银行贷款端数据，假定美国地产利率均为30年期抵押贷款利率，美国房贷产生的每月利息占商务部公布的利息支出的33%，而总利息支出仅占可支配收入约2.5%。这也意味着我国利息支出占比还有下行空间，释放长期消费潜力。

因为房贷利率的下降，其他消费，尤其是服务业消费的亮眼证明了居民部门有消费潜力。从央行调查预期看，预期旅游消费占比明显提升，社交文化娱乐占比持稳。

二、 消费潜力存在，但贫富差距扩大和信心不足短期抑制消费潜力的释放，需要政策扶持

得益于服务业消费的强劲，今年的消费其实整体表现尚可，但长期看，国内居民部门最终消费占GDP比重不高，还有上升空间，需要政策提振居民部门信心。

当下有两个因素掣肘消费增长，一是青少年失业率较高，对未来预期不确定，多数存款选择了定期存款，一年内很难释放，需要信心增强，引导定期存款占比下降。

另一个是贫富差距扩大，不利于整体消费增速提升。过去两年居民新增财富或主要流向政府保供环节和疫情检查环节。同时居住消费支出大头是房租，占比较高意味着无房者向有房者支出较多。贫富差距会在无形中扩大。中国2016年起居住消费占比上升，2020年以来震荡下行，也有助于未来其他消费潜力的释放。

三、 政策展望

对内循环的提振是迫在眉睫的，也是近年政策始终提倡的重点，虽然前文分析了消费的内生性动力，但短期地产等行业的下行可能会导致从业人员资产负债表受损，带动整体风险偏好的下行，政策的必要性就是防止居民局部行业收入支出的下降转向整体收入支出的下滑。从总量政策来看，最好的方式一定是提振总收入，包括就业扶持，扩大财富效应（股市）和加大政府转移支付几个方面。

从结构看，消费并不一定是方方面面都有能力提升的，食品消费占比又称为恩格尔系数，作为基础消费随着社会发展比重持续下滑是正常的，中国的比重约为30%，相比欧洲北美日本等发达国家还有一定下降空间，再从其他消费结构看，个人认为一些占比不合理的消费也许政策不会过多扶持，例如居住消费（美国住宿消费占总消费约7%），以此来释放对其他消费的潜力，比如教育文化娱乐等服务业消费。