“萨姆规则”影响发酵 市场或迎资产配置变局lg...

A  7月按兵不动，市场押注未来连续降息

美联储7月议息会议传递出对经济前景和通胀的谨慎乐观态度，然而就在美联储9月降息已是大概率事件之下，近期美国经济数据疲软加剧了市场对美国经济衰退的担忧，大类资产在此背景下受到降息政策预期和经济数据疲软的双重影响，叠加地缘政治与特朗普主题交易等因素扰动，金融市场波动加剧恐慌指数攀升。

北京时间8月1日凌晨，美联储在议息会议上决定维持当前利率不变，这一决定与市场希望提前降息的呼吁产生了分歧。会后，美联储在发表的声明中表示，尽管美国的通胀水平有所缓解，但仍高于美联储的目标水平，同时美国经济增长显示出一定的韧性，没有出现显著的放缓迹象。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上强调，未来的货币政策将高度依赖于即将公布的经济数据，特别是通胀和就业市场的表现。鲍威尔表示，虽然当前的经济状况允许美联储保持利率不变，但未来政策可能需要根据新数据进行调整，以确保经济持续复苏。

然而此次会议声明中的部分关键措辞变化引起了市场的广泛关注。美联储在声明中提到，通胀“保持在略高的位置”，这一表述比之前的“通胀保持高位”更为温和，显示出美联储对通胀前景的信心有所增强。同时，声明中新增了“关注其双重任务中两方面的风险”的表述，表明美联储不仅关注通胀，还在密切关注就业市场的变化。这一变化显示出美联储在制定政策时更加注重平衡经济增长与通胀控制的需求。在记者会上，鲍威尔进一步解释了美联储的立场。他表示，如果未来几个月的通胀和就业数据符合预期，最早可能在9月开始降息。

从市场解读来看，尽管美联储强调需要看到更多的经济数据来确认通胀的持续下降和就业市场的稳定，但基于美国通胀预期下行及关键经济数据加速下滑，金融市场普遍预期美联储可能采取持续稳步降息的策略，以确保美国经济实现稳定过渡，当前市场已对美联储9月降息完全计价，并在此基础上对11月乃至12月持续降息的押注加大。

具体来看，随着全球经济前景日益不明朗，市场对美联储降息的预期急剧升温。全球股市近期的剧烈波动引发了投资者的恐慌情绪，导致市场大量押注美联储将通过降息来应对经济压力。据CME FedWatch的数据，截至北京时间8月6日亚洲开盘时段，市场对美联储9月降息概率已100%定价，同时一次降息50BP的概率从一周前的11.4%飙升至70%以上。市场对美国经济陷入衰退的担忧促使对美联储大幅降息的预期不断加剧，甚至部分市场分析者认为美联储或会在9月会议之前采取紧急降息行动以确保美国经济稳定，但考虑到若被迫响应市场紧急降息可能会损害美联储官方信用和决策独立性，且匆促行事更加剧金融市场对未来经济进一步失控的担忧，因此美联储预计将权衡利弊后多讲少动，努力引导市场预期修复。

表为市场目前对美联储9月降息定价情况

B  美国经济数据疲软，触发“萨姆规则”

值得注意的是，近期发布的美国就业数据触发“萨姆规则”，大幅推升市场对美国经济衰退的担忧。美国7月非农就业数据显著低于预期，新增就业仅为11.4万人，大幅低于预期和前值，且7月失业率上升至4.3%，触发基于失业率预测衰退的“萨姆规则”，这引爆了金融市场对美国经济可能衰退的担忧交易，触发美股及大宗商品等风险资产恐慌性抛售。

图为美国7月非农就业数据及失业率

就“萨姆规则”而言，这一经验性指标由前美联储经济学家克劳迪娅·萨姆提出，旨在通过失业率的变化来预测美国经济是否步入衰退。“萨姆规则”的权威性在于其历史上多次准确预测美国经济衰退。自1950年以来，每当美国失业率的3个月移动平均值比过去12个月的最低点上升超过0.5个百分点时，美国经济随后均进入了衰退，这一准确率高达100%。而本次非农报告中的7月失业率超预期上升后，恰好满足了“萨姆规则”的触发条件，导致市场对美国经济衰退风险忧虑激增。

然而，提出“萨姆法则”的克劳迪娅·萨姆最近却提醒市场不要急于下结论。她认为，当前的失业率上升可能部分受到经济过热后劳动力市场调整的影响，以及“大辞职”现象所导致的人才短缺。此外，她还认为，由于疫情和移民因素造成的劳动力市场供应的异常变化，可能人为地推高了失业率，从而使得“萨姆规则”的信号有所夸大，虽然美国经济还没有陷入衰退，但已经“非常接近”，并预测美联储决策者可能会调整他们的策略，以应对日益增加的风险。然而金融市场似乎不愿意相信这类事后灵活解释，即使是规则创立者本身。

图为历史上“萨姆规则”触及情况

市场预期与“萨姆规则”警告之间的差异，引发了市场对美国经济前景的担忧，为交易情绪增添了不确定性。一方面，投资者可能预期政策制定者将采取措施以缓解经济放缓的风险；另一方面，“萨姆规则”的警告可能导致部分市场参与者保持谨慎，等待更明确的经济信号。这种预期的分歧可能导致市场波动性增加，投资者需要密切关注未来的经济数据和政策动向，以做出更加审慎的投资决策。尽管“萨姆规则”历史上的准确率极高，但市场仍需结合当前经济环境的复杂性，进行全面分析，以避免过早做出经济衰退的判断。

C  大类资产波动加剧，债券黄金相对占优

美联储的降息周期通常伴随着资产价格的显著波动。数据显示，每逢美联储降息前，美元定价的美股及国际大宗商品往往表现疲软，而债券和黄金则因避险需求上升而表现较好。例如，在2019年和2020年的降息周期中，债券市场表现强劲，而股票市场则经历了较大的波动，黄金作为避险资产，则在降息周期中表现相对出色。

当前，美国经济增长显著放缓，近日公布的制造业PMI及非农数据也进一步加大市场对衰退交易的力度。同时7月非农数据的大幅不及预期使得市场对于美国经济陷入衰退的预期大幅波动，这也在一定程度上导致了本轮降息周期的特殊性。

如果未来几个月美国经济数据继续恶化，衰退风险将大幅上升，市场也会相应调整对美联储政策的预期。具体来说，美国经济放缓与衰退的区别在于经济活动的深度和广度，放缓通常指经济增长速度的减缓，但经济活动仍在继续，而衰退则意味着经济活动的全面下降。美联储在应对经济放缓时，通常会采取预防性的降息措施，以支持经济增长和防止衰退。因此，当前的政策重点在于通过适度的货币宽松来缓解经济压力，确保经济能够平稳过渡。然而，市场对经济前景的预期仍存在较大不确定性。如果未来的经济数据继续疲软，特别是就业市场和消费数据显著下滑，市场对于衰退的担忧将进一步加剧。这将对美联储的政策形成更大的压力，可能需要采取更大幅度的降息措施以应对经济下行风险。

此外，黄金作为全球市场认可的特殊避险资产正受到地缘政治紧张局势和美联储降息预期的双重推动，近期突破新高后面临关键选择。市场需要注意的一点是，降息前黄金仍具备上行驱动，但降息落地后可能出现回调风险，这取决于美国经济未来能否实现“软着陆”。如果经济数据持续恶化，黄金作为避险资产的需求将进一步上升。具体来看，黄金价格在降息预期下往往表现强劲。这是因为降息通常会导致实际利率下降，从而增加黄金的吸引力。

近期中东地缘政治紧张局势也推动了避险需求的上升。未来，随着美联储的降息预期逐渐兑现，黄金价格可能继续走强，但需要警惕降息落地后的回调风险。同时，债券市场在降息周期中同样表现出色。降息通常会导致债券收益率下降，从而推动债券价格上涨。尤其是长期国债，在降息周期中表现尤为强劲。投资者在降息预期下往往增加对债券的配置，以获取较为稳定的收益。同时，随着降息的逐步兑现，债券市场的表现也会进一步受到利好推动。

综上所述，尽管美联储会议传递出对经济前景和通胀的谨慎乐观态度，然而近期以美国非农等经济数据大幅不及预期触发“萨姆规则”，加剧了市场对美国经济衰退的担忧。在此背景下，大类资产受到降息政策预期和经济数据疲软的双重影响，叠加地缘政治与主特朗普题交易等因素扰动，金融市场波动加剧恐慌指数攀升，投资者宜灵活调整投资策略防范风险冲击。未来市场投资应聚焦三大因素：一是美国经济数据超预期变化是否影响美联储年内降息次数和幅度，市场也将评估美国经济未来衰退的预期风险。第二，全球地缘政治局势不确定性加大，将主导市场抛售风险资产寻求保值避险交易。第三，在美联储开启降息周期的预期推动下，其他央行如何调整，全球大类资产分化下警惕热钱流动对各国市场冲击。（作者单位：国信期货）