筑底蓄势 静待转机lg...

近日，A股市场整体偏弱运行，但结构性行情不容忽视。8月经济、金融数据出炉，显示基本面延续总体平稳、稳中有进、波浪式修复的特征，稳增长政策进一步发力的必要性提升，股指市场进入政策博弈窗口期。

8月基建投资同比增速回落，制造业投资增速维持高位，出口增速回升，社会消费品零售总额增速小幅回落，房地产投资增速持续成为拖累项。高温多雨等极端天气对经济活动的影响较大，包括延误生产端项目施工进度、提振需求端食品价格等。同时，出口链、电子产业链维持较高景气度，汽车产业链在关税落地前的“抢出口”效应下景气度回升，而内需修复偏弱问题突出。

具体来看，一是受天气影响，生产动能有所放缓。工业增加值方面，8月规模以上工业增加值同比增速低于前值和预期，与制造业PMI走势一致，显示工业生产动能边际放缓。分产业链看，上游开采业同比增速回落，两年复合增速分化；中游化学原料和化学制品制造业、橡胶和塑料制品业同比增速回落，两年复合增速分别为持平和回升，黑色金属冶炼和压延加工业同比增速为负，两年复合增速回落，有色金属冶炼和压延加工业当月和两年复合增速均回落；下游汽车制造业增速回升，计算机、通信和其他电子设备制造业同比增速回落，但两年复合增速继续提升。投资方面，8月天气因素继续对项目施工产生不利影响，基建投资及制造业投资当月同比增速回落，与企业新增信贷回落指向一致，观察后续结构性货币政策工具的发力情况。民间投资占全国固定资产投资的比重较前值有所回落，说明市场信心的修复仍在路上。

二是外需表现较好，但进一步改善的空间有限。8月美元计价我国出口同比增长8.7%，高于前值和预期，而进口同比增速由前值7.2%回落至0.52%，低于预期。8月我国出口规模环比回升，强于季节性和预期，月度出口规模接近2022年同期水平。分商品看，手机出口当月同比及3年复合增速均回升；汽车出口同比增速回升，3年复合增速回落但仍处于高位，显示电子及汽车产业链景气度较高，但后者部分受关税即将落地的“抢出口”提振。随着欧美经济的降温，外需回暖的可持续性存疑。制造业PMI新出口订单指数5月以来持续处于荣枯线以下，未来出口进一步改善的空间有限。内需方面，8月社会消费品零售总额同比增速回落，不及预期。分结构看，餐饮收入同比增速回升，商品中必选消费表现整体优于可选消费。食品粮油消费维持高增速，烟酒消费当月同比及两年复合增速均较前值回升，服装纺织消费同比增速为负。可选消费除餐饮外，通讯器材消费持续成为亮点，其同比及复合增速进一步走高，而汽车及地产链相关建筑材料消费同比负增长。

三是房地产市场处于调整过程。1—8月房地产开发投资额累计同比下降10.2%，降幅与前值持平。同期，房地产销售累计同比降幅有所收窄，但表现仍然较弱，新建商品房销售面积及金额累计同比分别下降18%、23.6%，8月末商品房待售面积同比增长13.9%。 30个大中城市商品房销售活跃度处于4年同期低位，后续有待进一步提升。结合70城住宅价格指数环比继续回落、二手房挂牌量价指数延续跌势考虑，“以价换量”现象突出，政策效果有待时间检验。另外，1—8月房地产开发企业到位资金累计同比减少20.2%，其中销售回款有关资金同比降幅在30%~36%。

四是社融继续受政府债支撑。8月存量社融同比增长8.1%，较前值回落0.1个百分点。同期，M2同比增长6.3%，与前值持平；M1同比下降7.3%，降幅较前值走扩，说明叫停手工加息后存款持续流出。8月新增社融3.03万亿元，同比少增981亿元，政府债券净融资占新增社融的50%以上。8月新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元，其中仅有票据融资增长较多，显示银行通过票据冲量。当前居民部门、企业部门贷款需求相对偏弱，信贷增长从供给侧约束转向需求侧约束。

五是天气因素支撑CPI回升，而PPI降幅走扩。8月受高温多雨天气等因素影响，全国CPI环比季节性上涨，同比涨幅继续扩大，但核心CPI环比增速由正转负。环比来看，食品中猪肉在产能去化以及看涨预期较强影响下价格环比上涨7.3%，鲜菜、鲜果、鸡蛋受高温降雨天气影响价格环比分别上涨18.1%、3.8%、3.3%；非食品价格环比增速由正转负，一是受国际油价波动影响国内汽油价格回落，二是暑假临近结束，出游需求回落，带动飞机票、旅游价格季节性回落，三是交通工具价格环比继续为负。PPI受市场需求不足及部分国际大宗商品价格下行等因素影响，环比、同比均回落。环比来看，受国际油价波动影响，石油开采业、能化加工业价格回落；高温多雨天气影响建筑施工，钢材、水泥需求趋弱，黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格继续下滑；欧美经济降温及国内需求温和修复背景下，有色加工业价格环比回落；部分技术密集型行业价格上涨，如飞机制造、工业机器人制造、计算机整机制造等。

7月中央政治局会议明确提出，坚定不移完成全年经济社会发展目标任务。市场认为，稳增长政策加码的必要性提升。9月5日，央行相关负责人在国务院新闻办举行的“推动高质量发展”系列主题新闻发布会上进一步释放政策信号，重申支持性货币政策。预计年内降准空间较大，降息则受制于银行净息差收窄。而若稳增长及与财政配合发力的诉求进一步提升，则降息落地的概率也不小。9月央行对单月金融数据进行了官方解读，一方面有利于稳定预期，另一方面强调“将坚持支持性的货币政策立场”，可能预示增量政策将于近期落地。货币政策总量型工具的出台将带动流动性宽松和利率中枢下移，有助于提振风险情绪和资产估值，对权益市场形成利好。

财政政策发力的必要性也在提升。9—10月无疑成为重要的政策窗口期。从过往经验看，可能的形式一是继续增发特别国债；二是发行特别再融资债，缓解地方债务压力；三是调增财政赤字，通过中央转移支付给地方；四是新增专项债限额或动用结存额度；五是启用新的政策性开发性金融工具。从资金用途看，专项债及特别国债用途较窄，调增赤字用途较灵活。但无论哪种方式，均需货币政策予以配合。财政工具的选择及推出节奏，决定了年内抑或明年的实物量大小。

综合分析，9—10月股市将以政策博弈为交易主线。此外，美国大选将于11月落地，新任总统对华政策的表态和主张亦为市场留下不确定性。（作者单位：广州期货）