建议做陡收益率曲线lg...

10月21日，贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6% ，均下调25bp。贷款利率下调符合预期，但步长略超预期。债市利多兑现，受风险偏好变化牵引，以政策博弈为交易主线。上周以来，10年期国债活跃券收益率在2.08%~2.1525%波动，较9月24日的历史低点反弹8~16bp，较9月29日的阶段性高点回落11~18bp；30年期国债活跃券收益率在2.265%~2.375%波动，较9月24日的历史低点反弹17~28bp，较9月29日的阶段性高点回落7~18bp。

财政政策成为关注焦点

在本轮降准、降息等一系列宽货币政策落地后，年内再度降息的概率有限，再一次降准需要配合政府债发行节奏，四季度财政政策更受市场关注。一方面，10月12日国务院新闻办新闻发布会上财政部部长释放了积极的政策信号，财政发力点亦从基建转向地方化债+房地产+银行+民生，无论是方向还是内容，财政政策取向均发生了较大变化，后续财政施力效果直接影响经济短周期修复斜率以及微观主体预期；另一方面，财政发力对应着政府债发行，发行规模和节奏无疑对债券供给形成潜在压力。

今年3月，政府工作报告提出，“从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元”。 10月12日，国务院新闻办新闻发布会上财政部部长表示，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”“较大规模增加债务额度”“发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本”。10月22日，国家发展改革委表示，“2025年，我国将继续发行超长期特别国债并进一步优化投向，仍将保持有力度的安排支持国家重大战略实施和重点领域安全能力建设”。明年特别国债增发已经明确，若以用于国有银行补充核心资本金的特别国债规模5000亿元、用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设以及其他优化投向的特别国债增量规模1万亿元估计，则明年特别国债增量规模或达1.5万亿元，考虑到明年6月、12月合计9500亿元特别国债到期续作，则明年特别国债发行规模或达2.5万亿元，无论是发行量还是净融资量，都将创出历史最大规模。

从年内来看，由于三季度政府债发行明显提速，四季度政府债剩余发行额度在1.2万亿~1.6万亿元，与三季度的净融资额3.96万亿元及去年四季度净融资额3.59万亿元对比发现，若新增债券供给在2万亿元以下，则供给压力相对可控，但不排除10月底会议审批延后使得年底债券发行更为集中。明年政府债供给已经确定，发行节奏及央行流动性支持决定了对债市的影响程度。

股债“跷跷板”效应明显

9月24日后，增量财政政策发力的预期升温，市场风险偏好快速回升，股债“跷跷板”效应凸显，债市止盈压力集中释放，价格波动随之加大。不过，一系列降息措施带动利率中枢下行，短期来看社会有效融资需求有待进一步恢复，比价效应使得金融机构对国债的配置需求提升。本周数据显示，银行、保险机构对国债现券整体净买入，基金、券商对国债现券整体净卖出，一定程度印证了相较配置需求，股债“跷跷板”效应对近期债市的影响更大。

展望后市，一方面，股债“跷跷板”效应及理财赎回对债市构成潜在压力；另一方面，四季度经济预计继续温和修复。叠加逆周期调控力度加大需要货币政策配合，无论是实体有效融资需求的改善还是化解地方债务风险的任务达成，均要求利率中枢稳中有降，这限制了利率中枢的上行空间。综合作用下，债市维持宽幅震荡格局。结合期限结构来看，预期改善对长端的影响更大，潜在供给压力也集中在长端，相较之下长端品种较短端面临更大的回调压力，故可继续持有多短空长的做陡收益率曲线的仓单。（作者单位：广州期货）