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美元下跌原油上涨金属普跌双焦、伦铝、沪银跌幅居前【隔夜行情】

anziska Palmas指出，尽管欧元区第三季度经济增长0.4%，好于预期，但欧洲央行降息的焦点未变。德国未陷入衰退，法国和西班牙等国增长超预期。然而，未来经济增长和通胀预期放缓，预计欧央行12月可能降息50个基点。（汇通财经）宏观方面：今日将公布中国10月官方制造业PMI、日本10月31日央行政策基准利率(%)(1031当天不定时)、欧元区10月调和CPI年率-未季调初值、欧元区9月失业率、美国截至10月26日当周初请失业金人数、美国9月PCE物价指数年率、美国9月核心PCE物价指数年率、美国10月芝加哥PMI等数据。此外，值得关注的是日本央行公布利率决议和前景展望报告；日本央行行长植田和男召开货币政策新闻发布会。原油方面：隔夜两油期货均上涨，美油涨2.77%，布油涨2.74%。数据显示上周美国原油和汽油库存意外下降，且有报道称OPEC 可能推迟石油增产计划,，支撑油价。美国能源信息署（EIA）周三表示，上周美国汽油库存意外降至两年低位，因需求强劲。而由于进口下滑，原油库存同样意外减少。数据显示，截至10月25日当周，美国汽油库存减少270万桶至2.1087亿桶，为2022年11月以来最低水平，分析师此前预估为增加60万桶。上周美国原油库存意外减少51.5万桶至4.2551亿桶，分析师此前预期为增加230万桶；上周，包括柴油和取暖油在内的馏分油库存减少97.7万桶至1.1286亿桶，分析师预估为减少160万桶；上周，美国炼厂产能利用率下滑0.4%至89.1%。 OPEC 原计划在12月将日产量提高18万桶。该集团已减产586万桶/日，约占全球石油需求的5.7%。有报道称，由于担心石油需求疲软和供应增加，OPEC 可能会将12月份的石油增产计划推迟一个月或更长时间。（文华财经）来源：SMM

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美元下跌金属普涨伦锌涨1.8% 伦沪镍涨幅居前贵金属跳水【隔夜行情】

英国央行副总裁隆巴尔代利表示，德国和欧元区其他国家的经济环境显然非常具有挑战性，欧元区疲软将产生影响，对英国不利。英国经济与欧洲大部分国家具有相似的结构，正在密切关注欧洲的趋势。（财联社）欧洲央行首席经济学家菲利普·莱恩在接受《回声报》采访时表示，货币政策不应长期保持限制性。他强调，尽管通胀接近2%的目标，但服务业价格仍需下降，以实现全面通胀目标。莱恩指出，通胀目标接近2%，且在排除新的地缘政治或政治风险的情况下，明年将完成大部分将通胀带回2%目标的最后阶段。他强调货币政策必须对通胀的下行和上行风险做出反应，并明确表示欧洲央行是逐次会议决定政策动向。莱恩还提到，目前没有看到会阻止投资者的利差分化现象。（汇通财经）数据方面：今日将公布澳大利亚截至11月24日当周ANZ消费者信心指数、英国11月CBI零售销售差值、美国10月营建许可月率修正值、美国11月谘商会消费者信心指数、美国10月季调后新屋销售年化总数等数据。原油方面：隔夜两油期货均下跌，美油跌3.03%，布油跌2.79%。因中东地区供应干扰担忧减弱。瑞银集团的Giovanni Staunovo表示：“停火的消息似乎是油价下跌的幕后推手，尽管该地区的冲突并没有导致供应受扰，而且在最近的油价下跌之前，石油的风险溢价已经很低了。”Price Futures Group高级分析师Phil Flynn在周一的一份报告中称，供应干扰担忧的上升或下降推动了石油市场的涨跌。阿塞拜疆能源部长ParvizShahbazov表示，OPEC 可能会在周日举行的下一次会议上考虑从1月1日起维持目前的石油减产政策。周一公布的一份初步调查结果显示，上周美国原油和成品油库存或增加。受访的四家机构平均预估，截至11月22日当周，美国原油库存料增加约30万桶，汽油库存增加约30万桶，包括柴油和取暖油在内的馏分油库存或增加约80万桶。美国石油协会（API）将于北京时间周三5:30公布原油库存周报，美国能源信息署（EIA）将于北京时间周三23:30公布其原油库存周报。（文华财经）来源：SMM

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美元下跌金属普涨伦铜、伦铝及沪铅涨逾1% 欧线集运触及跌停【SMM日评】

和采取更多有利于商业的政策的提振。不过欧元区和英国制造业PMI表现都不及预期，且较前值下滑，周五欧元跌至两年来的最低点，美元一度大幅攀升站上108一线之上。美元周一略微回吐了近期的涨幅，因为投资者认为美国财政部长人选将安抚债券市场，从而拉低了收益率，削弱了美元的部分利率优势。此前美联储官员表态较为谨慎，市场关注12月美联储议息会议更多线索，目前对于12月降息预期略有下降。（文华财经）数据方面：今日将公布德国11月IFO商业景气指数，此外，G7集团举行外长会议。原油方面：截至15:07分，两市油价一同下跌，美油跌0.62%，布油跌0.59%。考虑到原油需求预期整体上仍然较弱，原油价格的进一步上行空间受限。上周三大机构陆续公布月报，从三大机构在11月报中对明年供需平衡表的预估来看，对于供应和需求，三大机构的预估差异较大，需求预估上，OPEC最乐观，IEA最悲观，供应预估上，IEA最乐观，OPEC最悲观。从实际需求和库存情况来看，上周公布的EIA最新报告显示，美国汽油需求和馏分油需求环比减少，商业原油库存出现累积。（文华财经） SMM日评来源：SMM

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金属多飘红金价“涨不停”！碳酸锂跌近3% 欧线集运涨逾4%【SMM日评】

德国第三季度未季调季度GDP年率初值、欧元区第三季度季调后GDP年率初值、欧元区10月经济景气指数、欧元区10月工业景气指数、美国10月ADP就业人数变动、美国第三季度实际GDP年化季率初值、美国第三季度核心PCE物价指数年化季率初值、德国10月CPI年率初值、美国9月季调后成屋签约销售指数月率等数据。原油方面：截至15:05分左右，两市油价一同上涨，美油涨0.88%，布油涨0.75%。油价在前两个交易日下滑后，持于逾一个月低点，因市场在OPEC 原油供应增加与美国燃料库存可能下降之间进行权衡。 IG市场策略师Yeap Jun Rong在一封电子邮件中表示：“自本周初以来，油价大幅下跌，可能会促使市场试图在今天的交易中企稳，但鉴于缺乏推动更持续上涨的看涨催化剂，整体涨幅仍然有限。”他补充称：“影响石油生产因素升级的风险降低了，同时我们仍然有OPEC 解除减产的可能性。”由石油输出国组织(OPEC)和俄罗斯等盟国组成的OPEC 计划在12月将日产量提高18万桶。该组织已经总计减产586万桶/日，相当于全球石油需求的5.7%。（文华财经） SMM日评来源：SMM

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美元大幅走软基本金属普涨沪铅涨近2% 期金回落焦炭跌超2%【SMM午评】

他货币方面：荷兰合作银行：目前预计，欧元兑美元汇率将在明年年中达到平价，届时美国贸易关税可能会开始实施。（汇通财经）数据方面: 今日将公布德国11月IFO商业景气指数、美国11月达拉斯联储制造业活动指数等数据。此外，值得关注的是G7集团举行外长会议。原油方面: 截至11:41分，原油期货小幅下跌，其中，美油跌0.56%，布油跌0.51%。上述两份合约上周创下9月底以来最大周度涨幅，并触及11月7日以来最高结算价，供应中断的风险构成支撑。市场还关注中国和印度不断增长的原油需求，这两个国家分别是全球第一大和第三大原油进口国。印度炼油厂在燃料出口的推动下，10月的原油加工量同比增长3%，达到504万桶/日。（文华财经）现货市场一览: 来源：SMM

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欧元跌至两年最低原油、黄金周线大涨金属涨跌互现伦铅铁矿涨近1%【隔夜行情】

方面：截至11月23日11:06分，欧元兑美元跌0.52%，报1.042，盘中最低跌至1.0339，创2022年11月以来的新低。由标准普尔全球发布的数据显示，欧元区采购经理人指数11月份跌至10个月来的低点48.1，低于50大关。数据还显示，由于欧元区占主导地位的服务业萎缩，制造业陷入更严重的衰退，11月份欧元区商业活动急剧恶化。专家表示，这给欧元区政策制定者敲响了警钟，表明欧元区经济继续显示疲软迹象。【欧洲央行降息押注激增欧元跌至2022年以来最低点】欧元跌至两年来的最低水平，交易员押注欧洲央行为提振当地经济将不得不大幅降息。周五的数据显示欧元区两个最大的经济体企业活动超预期萎缩后，欧元兑美元下跌逾1%，触及2022年11月以来最低位1.0335。欧洲央行下个月降息50个基点的市场隐含概率从周四的15%左右跃升至50%以上。“这份报告确实让降息50个基点具备了可能性，” 摩根大通私人银行的全球市场策略师Matthew Landon说，做空欧元是该公司在外汇市场青睐的交易。（财联社）欧洲央行管委、法国央行行长弗朗索瓦·维勒鲁瓦·德加洛11月22日表示，欧洲央行“非常有信心”将可持续地达到2%的通胀目标，甚至会比9月的预测更早实现。德加洛称，决策者们并没有“落后于曲线”，将在数据的指引下确保通胀率未来不会下降过多。欧元区10月价格涨幅为2%，但是预计会再次加速，然后才会企稳于欧洲央行的目标水平。（汇通财经）日元上周曾跌破156 日元的水平，这是7月份以来的首次，这引发了日本当局再次采取措施支撑日元的可能性。日本10月份的年度核心通胀率为2.3%，使央行继续面临提高仍然较低的利率的压力。在一项调查中，仅有半数以上的经济学家认为日本央行将在12月加息，部分原因是担心在经济改善的情况下日元贬值。（文华财经）宏观方面：下周将公布新西兰10月贸易帐、德国11月IFO商业景气指数、澳大利亚截至11月24日当周ANZ消费者信心指数、美国10月营建许可月率修正值、美国11月谘商会消费者信心指数、德国10月实际零售销售月率、澳大利亚10月统计局CPI年率-季调后、新西兰11月27官方现金利率决定、中国10月规模以上工业企业利润年率-单月、美国第三季度实际GDP年化季率修正值、美国第三季度核心PCE物价指数年化季率修正值、美国截至11月23日当周初请失业金人数、美国10月PCE物价指数年率、美国10月核心PCE物价指数年率、美国10月季调后成屋签约销售指数月率、欧元区10月季调后货币供应M3年率、欧元区11月经济景气指数、德国11月CPI年率初值、日本11月东京CPI年率、日本10月失业率、德国11月季调后失业率、欧元区11月调和CPI年率-未季调初值、加拿大第三季度GDP年化季率、美国11月芝加哥PMI、中国11月官方制造业PMI等数据。此外，下周值得关注的是美联储公布11月货币政策会议纪要；新西兰联储公布利率决议和货币政策声明；新西兰联储主席奥尔召开货币政策新闻发布会；澳洲联储主席布洛克发表讲话；土耳其央行发布最新一期的会议纪要。感恩节，纽交所11月28日休市一日，芝商所（CME）旗下贵金属、美国原油期货合约交易提前于北京时间29日03:30结束，股指期货合约交易提前于北京时间29日02:00结束；洲际交易所（ICE）旗下布伦特原油期货合约交易提前于北京时间29日02:30结束。感恩节，纽交所11月29日休市一日，芝商所（CME）旗下贵金属、美国原油期货合约交易提前于北京时间30日02:45结束，外汇和股指期货合约交易提前于北京时间30日02:15结束；洲际交易所（ICE）旗下布伦特原油期货合约交易提前于北京时间30日03:00结束。原油方面：隔夜两油期货均上涨，美油涨1.54%，布油涨1.41%。周线方面，美油期货周线出现上涨，本周涨幅为6.37%，布油周线收阳，本周涨幅为5.97%。本周俄乌冲突加剧等地缘政治风险引发了市场对原油供应的担忧，支撑了油价。摩根大通预测2025年全球原油供应将出现大约130万桶/日的过剩，布伦特原油的平均价格为73美元，但预计年末价格将稳定在70美元以下，WTI原油价格预计为64美元。预计2026原油供应过剩将加剧，推动布伦特原油价格在年底前跌破60美元，年内布伦特原油平均价格预期为61美元/桶，WTI原油为57美元/桶。来源：SMM

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金属多飘绿氧化铝、碳酸锂跌近4% COMEX黄金逼近2800美元【SMM午评】

德国第三季度未季调季度GDP年率初值、欧元区第三季度季调后GDP年率初值、欧元区10月经济景气指数、欧元区10月工业景气指数、美国10月ADP就业人数变动、美国第三季度实际GDP年化季率初值、美国第三季度核心PCE物价指数年化季率初值、德国10月CPI年率初值、美国9月季调后成屋签约销售指数月率等数据。此外，值得关注的是加拿大央行行长麦克勒姆和高级副行长罗杰斯出席众议院金融常设委员会会议；2025年FOMC票委、波士顿联储主席柯林斯发表讲话；英国财政大臣里夫斯提交预算报告。原油方面: 截至11:46分，原油期货小幅上涨，其中，美油涨0.6%，布油涨0.52%。因行业数据显示美国原油和汽油库存意外下降，支撑油价。美国石油协会（API）周二公布的数据显示，上周美国原油和成品油库存下降。截至10月25日当周，原油库存减少57.3万桶。汽油库存减少28.2万桶，馏分油库存减少146万桶。调查预计，上周原油库存增加约220万桶，汽油库存增加约50万桶，馏分油库存减少约140万桶。美国能源信息署(EIA)库存周报将在北京时间周三22:30发布。（文华财经）现货市场一览: 来源：SMM

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宏观预期反复本周铜价窄幅波动铜市后市将如何表现？【SMM评论】

人数创七个月新低，美元指数走强，以及受欧元区PMI数据创10个月以来的最低水平消息影响，欧元兑美元跌幅扩大，美元指数盘中短线迅速拉升，截至11月22日17:29分，美元指数涨0.5%，报107.6，盘中最高触及108.12。伴随着美元上涨以及俄乌等地缘政治冲突升温带来的市场风险偏好下降，铜价在周尾的市场表现中受到了压制。截至22日17:35分，伦铜跌0.37%，报8975.5美元/吨，伦铜本周跌幅暂时为0.31%；沪铜跌0.99%，报73760元/吨，本周的跌幅为0.03%。基本面 SMM全国主流地区铜库存连续五周周度去库但去库速度放缓国内库存方面：截至11月21日周四，SMM全国主流地区铜库存较周一增加0.21万吨至16.13万吨，但较上周四下降0.3万吨，连续五周周度去库但去库速度在放缓。相比周一库存的变化，全国各地区的库存增减不一，其中只有广东和江苏的库存在下降。总库存较去年同期的10.43万吨高5.7万吨。具体来看，上海地区库存较周一增加0.67万吨至12.87万吨，本周进口铜集中到货，令该地区库存出现上升。江苏地区库存下降0.44万吨至1.91万吨，原因是本周江苏地区消费尚可且到货量减少。广东地区库存下降0.14万吨至1.09万吨，沪粤价差收窄南下货源减少，此外受下游企业赶出口影响，本周尾段消费开始好转，这从广东日均出库量止跌反弹也能反映出来。 LME铜库存方面：LME铜库存11月22日减少100吨降至272525吨，与11月15日的271875吨相比，LME铜库存本周呈现小幅增加的趋势。 COMEX铜库存方面：COMEX铜库存本周出现小幅去库趋势，11月21日COMEX铜库存降至88610短吨。本周精铜杆开工率环比上升线缆企业订单涨跌互现精铜杆：本周国内主要精铜杆企业周度（11.15-11.21）开工率增长至84.26%，环比上升1.82个百分点，较预期值低0.43个百分点。周内铜价重心不断走高，新增订单较上周明显减少，下游保持刚需补库，但多家企业表示上周在铜价低位期间接单量充足，排产可延续至本周尾，同时有企业表示因月底或12月存在检修计划需备库，且有北方企业排除污染影响加紧生产，推动开工率如期回升。另外，因铜杆出口退税取消政策将在12月1号正式施行，本周存在部分抢出口订单也为开工率的回升提供一定支撑。线缆：本周（11.15-11.21）SMM铜线缆企业开工率为90.3%，环比仅增长0.97个百分点，实现连续四周增长，但仍略低于预期开工率1.01个百分点。本周铜价回升，导致各线缆企业的新订单和生产情况表现涨跌不一。部分终端客户因“买涨”心态积极采购，但终端需求仍不够充足，部分客户并不急于下单，致使部分企业订单未能实现增长。这种情况与企业订单结构息息相关，SMM发现以渠道经销为主的民用订单增长显著，而项目制订单则较为平稳。此外，尽管有企业接到南网的订单，但总体量有限。后市宏观方面：国内方面：下周需关注中国10月规模以上工业企业利润年率和中国11月官方制造业PMI数据。海外方面：欧元区商业活动在11月份出现了急剧下滑，根据S&P Global编制的HCOB初步综合欧元区采购经理人指数（PMI）显示，该指数降至48.1，为10个月以来的最低水平。交易员预计欧洲央行12月降息50个基点的概率为50%，在PMI数据公布前的几率不到20%。这一数据公布后，使得欧元兑美元短线跌幅扩大，美元指数盘中一度升破108。下周还需关注美国10月PCE物价指数年率、美国截至11月23日当周初请失业金人数以及美联储公布11月货币政策会议纪要等，还需注意影响美元指数走向的相关对手方欧元和日元相关的数据和言论，欧元区11月经济景气指数以及新西兰联储公布利率决议和货币政策声明等内容。倘若欧元区的经济数据继续不佳可能会对全球经济产生连锁反应，值得密切关注。此外，后市仍需警惕地缘政治冲突加剧带来的市场风险偏好的变化。基本面：据SMM了解，下周国产铜供应量仍较少，但进口铜到货量增加，料总供应量会较上周增加。而下游消费方面，铜价维持在低位且部分铜材企业有抢出口的动作，料消费会较本周有所好转。因此，SMM认为下周将呈现供应增加需求亦增加的局面，周度库存料会继续下降，但降幅不会太大。LME铜库存本周出现了小幅增加的局面，关注下周LME铜库存的增减变化，倘若库存继续增加，或将压制伦铜的市场表现。COMEX铜库存上周逼近9万短吨之际，在本周出现了持续的去库，后市还需关注COMEX铜库存是继续去库还是会出现累库。综上，宏观面上，美元指数徘徊在高位，将压制铜价的市场表现，后市关注美国通胀数据以及美联储降息预期的变化。基本面上，铜价下行后叠加部分铜材企业抢出口的操作使得下游消费预期增加，国内铜库存下周仍有去库预期，将支撑铜价，不过，国内铜库存去库幅度有放缓的预期，其对铜价的支撑力度或将有所减弱。技术面上，先关注沪铜73000元/吨附近的支撑力度。还需警惕倘若地缘冲突继续升级将使得市场风险偏好急剧下降，进而铜价或将承压。机构声音迈科期货指出：本周随着铜价反弹，下游补货热情开始降温，显示随着淡季深入，对价格越发谨慎，随着现货升水结构转弱，对价格的支撑也减弱。而长单需求不佳、过剩量较高等也导致对年末价格信心减弱，支撑下移。宏观中期利多被削弱，基本面中期需求偏弱、过剩较高导致对年末价格预期偏空，价格反弹乏力，关注75000上方压力，整体价格重心或震荡缓慢下移。预计下周主要波动区间75000-73000元/吨。国投期货认为：周五沪铜连续第二日震荡收阴，下午盘权益市场拖累交投人气，晚间关注欧美11月制造业采购经理人指数初值。俄乌冲突转折背景下，黄金与铜价走势有背离风险。今日现铜跌至73955元，上海铜升水缩至10元。本周铜价反弹明显遇阻，前低7.3万震幅较窄，少量空单持有。一德期货表示：矿端紧张和中国财政发力限制铜价下行空间。短期强势美元压制加之，基本面缺乏显著驱动，低位震荡为主。来源：SMM

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华金证券：国内外宏观经济形势展望【SMM硅业峰会】

年持续弱于其他主要经济体转变为频繁高于欧元区、日本和中国。美国：财政扩张+薪资高增+房价上涨=消费需求强劲在需求端，美国政府疫情之后有意实施的极具扩张性的财政政策，带来了美国居民半永久性的额外储蓄，构成居民消费保持火热状态的重要政策基础。大流行前两年，美国政府凭借美元的全球货币地位，以创出战后年度赤字率纪录的扩张强度连续两年实施天量的居民直接补贴，居民额外储蓄突增。2022年至今，又借全球地缘冲突加剧等名义，推迟修复性财政收缩的时点，削弱了居民的加税预期，令居民额外储蓄趋于永久化，对消费需求形成基础性的支撑效果。财政扩张和保护主义产业政策共同带动了薪资增长中枢的抬升，进一步对居民收入增速形成保障，继而令美国居民消费支出维持高增。2024年以来，美国居民薪资增速有所放缓，但增长中枢仍然高于疫情前，且当前和未来一段时间的产业政策环境有望令此种趋势延续下去。而美国房地产市场在前期货币宽松环境下获得新一轮上涨之后，罕见地在货币紧缩顶部区域保持了较为强劲的状态，令美国居民的财富效应对消费的影响持续为正向拉动。房地产周期逆势走强令美国居民储蓄意愿下降消费意愿上升。美国居民消费进入2020年以来的第三个强劲增长的阶段：耐用消费品需求高位+地产等非接触性服务消费脱敏货币紧缩+接触性服务消费持续改善。市场自2022年初开始即持续预期美国居民消费将在不久的将来陷入实际负增长，但过去两年多真实表现持续超市场预期。除非上述三点逻辑出现迅速的根本性变化（当前我们认为概率较小），否则我们不倾向于仅通过一两个月的通胀和劳动力市场数据就认为美国经济即将快速陷入需求和供给均大幅收缩的衰退状态。美国：消费需求强劲+保护主义产业政策=供给持续改善美国政府自2022年以来多次加码实施保护主义的贸易和产业政策，这意味着美国本土工业生产短期内在更大程度上受到美国居民强劲消费需求的直接拉动。2018年美国对华加征进口关税，吹响保护主义产业政策的号角，2022年以来加码对我国半导体电子产业链的行政限制措施，2024年将对华加征关税的范围扩展到新能源汽车产业链。自由贸易环境下，美国居民强劲的消费需求可能转化为进口消费品高增，美国经济产出只能受到部分拉动，但通胀可保持较低水平。而2018年美国转向保护主义的产业政策之后，其本土产出短期内受到更大程度的需求拉动，但同时贸易壁垒也拉升了通胀中枢。美国：两党候选人均试图强化保护主义政策以增加就业美国9月非农就业大增并创近半年新高，劳动参与率维持高位同时失业率连续回落，薪资同比亦回到半年高点。美国劳动力市场的普遍回暖应证了我们此前提出的美国就业市场改善“空间打开”的判断。 9月美国私人部门多数行业大类新增就业普遍大幅走强，时薪增速进一步回升并显露趋势向上迹象，美国近年来采取的“高赤字+产业保护主义”政策组合叠加刚刚启动的货币宽松周期，可能令美国当前的“高增长+高通胀”格局持续更久，从而可能令美联储本轮降息进程罕见地平坦化。美国：就业通胀“马鞍型”关系，2025年下半年通胀或迎反弹美国9月核心通胀与就业市场的同频超预期表现，提升了其在当前阶段通过“高财政赤字+货币宽松+产业保护主义”罕见政策组合所可能带来的“高增长+高通胀”经济表现长期化的概率。一方面这可能令决策框架明显滞后的美联储削减其未来降息的幅度（我们维持年底前两次会议合计仅降息25BP的预测不变），从而可能令美国长期利率居高不下；另一方面也可能令受困于内需不足的欧日英等经济体不得不放弃与美联储基本同幅度降息的期待，转而采取更加激进的降息路径。这可能支撑美元指数以更大的概率短线进一步上冲并在中期维持较高中枢水平。美国：预计2024-2026年分别降息75/100/50BP 美国失业率是否会持续上行？鲍威尔承认决策存在一定滞后性，否认美国经济陷入衰退和劳动力市场持续变差的判断，强调强劲的消费需求仍可能支持就业，并弱化点阵图的前瞻性作用，意味着如果美国劳动力市场延续8月的改善势头，美联储可能采取更为缓慢的降息路径。美国核心通胀又能否延续加快回落的态势？鲍威尔充分关注到房租持续超市场预期维持坚挺涨幅的可能性，这也意味着美联储仍在为未来美国房地产市场再度升温以及由此可能带动的通胀超预期反弹做两手准备。由此，预计美联储2024年12月，2025年1月、3月、5月、10月，2026年9月、12月分别降息25BP。至2025年、2026年底美国联邦基金利率或分别降至3.5%-3.75%、3-3.25%区间。美国：缩表放缓压制长端利率，并可能放缓通胀下行斜率美国在第二轮QE之后利率曲线从短端向长端的传导再度大幅削弱，美联储自5月开始放缓缩表对长期利率的压制作用更为明显。量化宽松（QE）导致商业银行超储过度积累，短期流动性过剩，短端政策利率无法直接向长端国债利率传导，在货币政策正常化阶段美联储均需通过调整缩表速度直接改变长期国债的供需结构来影响长期利率。5月美联储决定大幅放缓长期国债缩表速度后，10年美债收益率从4月底4.69%高位连续下行至近日的3.79%，90BP的下行幅度主要体现在实际利率上。但这也意味着美国实体经济融资成本的宽松周期实际上已经开始，2025年下半年美国经济增长和通胀可能反弹。美国：宽松启动或令“高赤字-高增长-高通胀”循环升温美国事实上已经启动的新一轮货币宽松周期，叠加日益强化的保护主义产业政策倾向，可能令美国当前的“高赤字-高增长-高通胀”循环升温。美国经济硬着陆风险较低，我国经济发展面临的外部环境持续复杂严峻。新一任美国政府为维持美国居民消费意愿，预计将维持扩张性的财政政策立场，新一轮货币宽松周期尽管步伐稳健，亦可对投资和消费需求以及财政扩张的可能性形成增量支持。美国政府连续数年通过保护主义的产业政策、改变国际经济合作规则的方式强化其内需对本土生产（也就是总产出）的拉动。劳动力潜在供给空间狭窄，本土生产强化或令劳动力市场持续紧张，薪资通胀螺旋强化。预计2024-2025年美国实际GDP分别同比增长2.5%、2.7%，高于长期潜在增速水平，对我国产业链的复杂影响仍将持续。其他发达经济体：内需普遍弱于美国，但生产周期趋同与美国相比，非美发达经济体普遍面临更多的财政约束、更快老龄化的人口结构、以及完整性不足的先进产业链现状，这导致地缘冲突日益加深的时期，非美发达经济体国内消费需求的普遍偏弱。大流行以来，美国国内消费需求一骑绝尘，而非美发达经济体普遍消费恢复缓慢，与美国的差距不断拉大。日本近期零售增速小幅走高也主要是日元连续贬值和低基数共同导致的阶段性名义表现，难以持续。而同时主要发达经济体供给侧制造业生产周期却趋于同步，与需求侧大幅弱于美国的情形形成鲜明对比。其他发达经济体：需求缺口收窄更快，通胀下行更为陡峭供需周期的差异意味着非美发达经济体需求缺口普遍收窄更快，核心CPI通胀下滑斜率明显较美国更为陡峭。主要发达经济体中目前只有美国出现了持续一年的核心通胀下滑极为缓慢的平台期，其他经济体都呈陡峭下滑形态，凸显了供需结构与美国的巨大差异。日本由于2023年以来本币贬值幅度巨大，近期特别呈现出“输入性通胀”特征，随着日央行干预汇率形成阶段性效果，已经低于其他发达经济的日本核心通胀或重拾快速下滑态势。非美发达经济体近一年多以来的GDP增速也因内需不足而挣扎于低位甚至衰退区间，与美国差距扩大。日央行疑似再度干预汇率，为何“屡战屡败”？日元再度反常升值，BoJ直接干预模式再现，而“子弹”越打越少。在日元相对美元贬破160关口超过10个交易日之后，从上周后半程到本周三，日元再度出现反常的短线迅速升值的情况，与2022年9-10月、今年5月间日本央行已经确认的干预时段内走势极为类似。上述两轮外汇干预合计消耗日本外储总规模的接近10%之多，如果后续公布的数据证实日本央行在近日确实实施了类似规模的干预，那么简单进行线性外推，如果两次干预之间都像最近这两次一样仅相隔不到两个月，极端情况下日本央行在三年内就可能将其雄踞全球第二多的外汇储备消耗殆尽。种种迹象指向日本央行已经无法通过直接外汇干预的方式有效扭转日元汇率颓势，所有宏观资产变量的核心本质问题都系于日本经济深层次的供需失衡。经济确实好转还是为稳定汇率？日央行欲盖弥彰却可能反噬自身日本央行在当地时间7月31日的货币政策会议上，基于其对于日本经济可能表现较好且高通胀可能保持更久的全新假设，决定再度小幅加息至0.25%，并提出了一项持续一年半的缩表计划，加息缩表同时推进，紧缩速度超出市场预期。日元汇率近一年半的大幅贬值很有可能才是日央行本次操作背后的主要推动力量，尽管日央行为本次加息+缩表决定给出了明显转为乐观的经济展望以试图形成逻辑支持，但面对国内消费需求的持续低迷，以及核心通胀温和反弹主因“贬值输入”并可能进一步抑制内需的真实困境，日本央行本次较为激进的紧缩可能不得不很快面临修正。日央行特意留出2025年6月额外的缩表“中期评估”时间窗口也恰恰反映出了这种担忧。美元指数和日元汇率可能会在近期的短暂变化之后很快重回美元走强、日元趋弱的趋势之中，而日央行的外汇储备无法支持其进一步实施连续的大规模外汇干预，一旦日本需求受本次加息影响而加速走向衰退，美元重新走强的幅度可能会更加陡峭。其他发达经济：宽松速度或超美国，美元指数或迎反弹欧央行、英格兰银行已经提早于美联储启动本轮降息，预计至2025年降息幅度大于美联储，但从节奏上2025年上半年美联储可能降息较快，这可能令美元指数在2025年5月前维持较高中枢的同时承受一定的下行压力，2025年下半年可能大幅回升。欧英央行均为通胀单一目标制，由于通胀回落较快，已早于美联储启动降息。中期展望欧英内需不足问题仍然较为突出，至2025年底预计合计降息幅度将大于美联储。但核心通胀的高基数可能令美联储降息集中于2025年上半年。而日本已经陷入长期财政收缩，其央行近期为稳定汇率实施干预和强行加息缩表，中期可能加速抑制内需，不可持续。近期美国就业数据出现短期下滑、日本央行为稳定汇率祭出消耗外储的干预操作以及加息缩表组合拳、欧英经济数据稍好于市场此前过于谨慎的预期，共同导致了美元指数的短线下挫。但暂时性因素的叠加并不能转化为深层次的结构改变。但无论从美国“高赤字-高增长-高通胀”循环的角度，还是从非美发达经济体缺乏解决内需不足的终极政策手段的角度来看，发达经济体中美强他弱之强烈对比并未出现根本性逻辑变化。近日公布的美国零售、初请失业金人数等数据的强劲表现也是最新的佐证。我们预计美元指数可能在美联储于25H1阶段性连续降息之后，于25H2-2026重现强劲上行的态势。外贸形势更严峻：美欧针对性关税，先进产业链承压当前处于全球需求收缩、规则动荡的逆全球化阶段中国式现代化目标，需系统性强化国内外供需循环关系。贸易环境持续恶化，我国制造业加速升级谋求突围 2018年以来，我国贸易环境遭遇三轮冲击，先进制造业加速升级谋求突围。 1.美国对华普遍加征进口关税（2018-2019）：中间品和资本品税率较高，消费品税率较低。期间全球出口普遍大幅下滑，我国出口增速好于全球表现，半导体电子等高附加值率产品出口保持相对优势。 2.美国对我国半导体电子产业链生产强化“围堵”政策（2022-2023）：对我国半导体集成电路生产涉及美国产设备或美国企业掌握的生产技术，实施“长臂管辖”清单管理并不断强化限制。期间我国半导体电子产品出口占比明显下滑，同时新能源和汽车产业链异军突起占比大幅提升，高附加值产品出口占比保持稳定。 3.美国对我新能源、汽车、半导体产业链等加征更高额关税，欧盟开始对我国新能源汽车加征高额关税，贸易环境更趋严峻（2024-）美欧加码对华新能源半导体关税，意图强化“围堵”态势而新能源和汽车产业链出口对加征关税可能呈现更大的脆弱性。新能源和汽车产业链的主要产品，包括锂离子蓄电池，我国具有较强的技术优势，不易被他国行政长臂管辖手段所牵制。但另一方面，新能源和汽车产业链分工生产环节相对半导体电子产业链较少，规避加征关税的难度更高。美国、欧盟今年以来对锂离子蓄电池和新能源汽车已经加征和拟加征的进口关税，已经对我国这两类商品的出口开始形成负面影响。外部环境日趋复杂严峻，出口迎战逆风枕戈待旦预计出口在24H2-25H1遭遇压制，25H2随外需温和改善。未来一年三大出口拖累因素需要重视：1）发达经济体消费需求整体持续低迷，中端消费品和中间品出口或将低增；2）电子技术突破带动的改善效果衰减，美国酝酿新一轮技术“围堵”，低基数也回归正常，半导体电子产业链出口增速或再度回落；3）汽车和新能源产业链受美欧加征关税的直接压制。至2025年下半年，随着发达经济体新一轮货币宽松对需求的刺激作用开始显现，叠加新一轮基数走弱效应，出口增速或转为温和上行。去杠杆至深水区：地产调整下半场，加速化债抑基建地产基建同步去杠杆，是当前经济下行压力的主要来源地产基建投资、房地产相关耐用品消费合计在名义GDP中的占比，从2016年峰值25.4%大幅下滑到2023年仅18.0%，这是政策主动加速去杠杆阶段具有必然性的经济结构调整阵痛。房地产基建内需对经济增长的直接拉动，在2016年达到峰值。2017-2018年的金融去杠杆对地方政府隐性债务增长和基建投资开始形成抑制，2021年房地产市场达峰后迅速转为下行，地产基建两大领域同步去杠杆构成当前我国主要的经济下行压力来源。外部环境日趋严峻的背景下，主动去杠杆何时见底或将成为经济增长筑底回升的关键逻辑。地产周期映射工业化—城镇化战略选择、机遇与挑战房地产周期的长期宏观逻辑在于制造业高端化带动的城镇化加速过程，长期约束也在蕴含于自身的内外部不可持续性，地产发展模式的调整牵一发而动全身。外需拉动净出口高增时期，国内居民收入高增并倾向于提升对房地产市场的投资支出和金融杠杆比例，制造业发展水平较为领先的地区土地要素也因此对财政形成更强力支持效果，由此形成出口高增——制造业高级化——加速城镇化——地产基建投资高增的良性循环。但外部竞争加剧、老龄化加速、房价收入比过高构成这一逻辑的三大直接挑战。房地产深度调整三年，多轮放松未能扭转需求趋弱本轮房地产市场深度调整已满三年，尽管经历多轮需求侧政策放松，地产需求仍未能得到实质性改善，直至近期仍以陡峭斜率下滑。至2024年8月的12个月内，我国住宅销售面积合计8.2亿平米，仅为2020H2-2021H1的52.5%，大体接近2010年。三年间至少已经出台2022年（针对二三线城市为主）、2023年三季度、2024年二季度等多轮住宅需求侧政策的大范围放松，包括有利率和信贷政策配合，但未能扭转房地产需求连续大幅下滑之态势。此间新建住宅平均价格保持坚挺，更接近一线均价、大幅强于全国简单平均，显示高价房销售占比提升，也是城镇化倾斜的一个缩影。人口老龄化加速、房价与人口吸纳能力冲突是主要原因人口老龄化加速令城镇化潜力人口基数缩小的同时，不同区域之间工业化程度分化加剧、人口吸纳能力越强的地区房价收入比越高，不均衡的工业化—城镇化发展现状反向抑制了农业户籍人口市民化的主动性。从2013年到2023年，东部沿海省份和一线城市因先进产业链较为集中且优势扩大，收入改善幅度最大，但同时房价以更大的比例上涨，房价收入比不降反升。而中西部和东北区域居民收入稳定增长的同时，产业基础相对薄弱、人口吸纳能力一般，房价涨幅就更为温和，房价收入比出现较为普遍的下降，与东部沿海省份对比鲜明。中长期力量驱动，地产需求逐步与货币宽松“脱敏” 由于本轮房地产市场调整主要由中长期结构性因素所驱动，而并非受到金融条件过紧的限制，因此自2022年以来，货币宽松已经难以有效刺激居民购房意愿。2022年至2024年中，居民加权平均房贷利率已经从5.63%大幅下调至3.45%。经过2024年5月的最新一轮大范围政策放松之后，除极少数一线城市之外，全国各地房贷利率已经不设置下限，购房加杠杆的条件已经获得大幅放松。但与此同时，居民购房意愿未能有效提振，9月以来一线城市地产销售再度加速降温。但这一轮地产调整过程中一线城市销售情况持续好于二三线，充分显示开发商交付风险对居民购房信心亦有渗透性影响。地产供给：保竣工更具稳增长的必要性和可行性一方面，直接影响经济的是地产投资和竣工，而不是地产销售；另一方面，前些年销售以预售为主，且一度新开工大于销售，尽最大努力保障前期预售项目交付、同时尽量避免拟现销的已完成项目造成资金链沉淀断裂，才是更具必要性和可行性的稳地产、稳信心政策关键。如果头部房企都出现大范围的延迟交付甚至烂尾现象，会进一步削弱居民需求侧信心。2018-2021年新开工面积超出当时已经高增的地产销量，这意味着当前新开工面积快速下降从未来地产库存减轻的角度来看并不是坏事，而更重要、更现实的是明确下行周期中产业链上下游企业、银行和政府的风险分担和兜底模式，以最大程度的努力保障预售项目交付和拟现售项目的资金流动性。预计地产需求可能在2025年底见到“L型”拐点考虑到近期地产新政组合拳对于房地产市场供需两侧下跌斜率缓和将起到的重要作用，类比美国十几年前的地产周期调整过程，我们预计2025年底地产需求可望接近“L型”底部，今明两年地产销售面积同比跌幅预计分别为-18%、-10%，对应2025年新房销售面积约7亿平米。但根本原因在于我国城镇化区域结构长期倾斜，东南沿海和一线城市房价收入比大幅推高，一旦经济结构开启调整优化周期，居民收入和房价预期逆转，即可能出现难以避免的地产需求收缩，由此引发大规模集中偿还房贷和居民去杠杆，这种长期结构性失衡因素的自发调整牵涉工业化、城镇化战略布局和居民预期重建，需要较长时间，并非存量房贷利率下调这种单一局部措施可以短期迅速扭转。服务消费保持高增区间，商品消费倾向边际下降自2023年以来，我国居民消费需求即持续呈现商品弱服务强的格局，且两者之间的分化背离程度有所扩大。商品消费受房地产市场的财富效应和资产负债表调整效应影响更为直接，而服务消费具有更强的社交刚性特征，未来一段时间预计服务消费有望持续维持稳健的增长态势，而商品消费需求能否尽快筑底迎来回升则在很大程度上取决于本轮政策呵护环境下房地产市场未来的周期变化。服务消费保持高增的同时，商品消费倾向边际下降，后者在更大程度上受到房价下跌引发的财富收缩效应的直接影响。在服务消费倾向连续恢复的同时，商品消费倾向却连续数个季度边际回落，反映出房地产市场深度调整、房价连续下跌对居民商品消费的拖累作用。展望3-4季度，房价恐还需面临一定的下行压力，商品消费内生增长动能仍相对疲乏，耐用消费品以旧换新补贴加码对稳定商品消费趋势极为关键。耐用消费品持续降温，亟待更大规模补贴刺激居民服务消费需求韧性和增长黏性较好，预计稳健增长，而商品消费尽管在耐用消费品补贴政策作用下有所改善但受地产周期偏弱影响，持续复苏基础仍显薄弱，亟待耐用消费品以旧换新等财政扩张性政策给予鼓励和刺激，才能一定程度上提升居民部门信心和消费意愿，并有力实现较为进取的经济增长目标。耐用消费品升级换代是经济结构优化的主流表现，积极扩张的财政政策如能精准实现促进有效投资和消费内需的良好效果，人民币汇率无疑将得到更好的长期支撑。超长期特别国债有望形成一定的消费拉动作用地方政府债务化解加速，基建投资增速趋于下降固定投资低位徘徊，地方债务去杠杆加速抑制狭义基建，地产持续磨底，制造业投资高位连续回落。8月固定资产投资同比增速仅较7月低位略升0.1个百分点至2.0%，较二季度增速均值仍低达1.5个百分点。地方债务杠杆加速化解成为新增的最大拖累因素，广义基建投资同比5.8%，较7月小幅回升0.3个百分点，但全部拉动均来自电力能源领域，狭义基建投资（0.8%）增速较7月继续下滑1.2个百分点，扣除去年底增发国债对应的水利工程投资再创增速新高之外，其他传统基建投资下探速度更快，这与企业中长贷连续两个月同比大幅少增所显示的地方债务加速去杠杆连带企业扩张意愿下降的现象相一致。基建投资：效率比增速更为重要特别国债使用机制方面对投资项目收益和资金使用效率高标准严监管要求，意味着其推进速度或将较为稳妥，对明年基建投资的稳定作用或更为显著，而2023年增发国债可能在今年发挥更大作用。基础设施建设投资的融资结构当前发生三重比较显著的变化。其一是地方债务风险加快化解所要求的地方政府债务的区域间再分配，基建中长期贷款可能对应进一步少增，至2025年中西部地区投资停建缓建政策的影响可能进一步释放，对总体基建投资增速形成拖累，其二是特别国债强调对投资项目收益的高标准和对资金使用效率的严监管要求；其三是2023年增发的一万亿普通国债的大部分资金有望在今年转化为预算内水利工程项目的投资实物工作量。促进有效投资亟需中央财政有力扩张展望3-4季度，受人口结构、产业布局、房价收入比等长期因素的影响，房地产市场调整或将持续，而在内需增长动能仍显不足的背景下，补库存阶段启动的时点也可能有所推迟，一季度强劲高增的广义基建投资、制造业投资维持在当前较高的增长区间内就变得尤为重要，而地方债务风险加快化解的背景下，一些地区的传统基建投资增速可能趋势性下行，迫切需要中央政府充分运用包括预算内投资、特别国债、设备更新贴息和专项资金等广义财政扩张工具以有力支撑广义基建和制造业有效投资需求。宏观政策：特别国债标准较高，货币政策转向中性，普通国债驱需增发基建投资：效率比增速更为重要房地产下行周期之中地方债务风险日渐明显地显露出来，当前宏观经济政策组合并不寻求通过进一步提升地方政府债务杠杆促进经济外延式高增，从这个角度来看，政府投资效率提升比短期经济增速更为重要。这意味着当前阶段以拉动投资为目的的新增政府债务必须在促进投资增长的短期目标和提升项目投资效率稳定和压降地方政府债务负担的优化结构目标之间做好平衡，不可操之过急。股市升温推升M2，强力化债仍在深水区信贷降温斜率更趋陡峭，地产深度调整拖累居民信贷，地方加速化债压制企业长期融资需求。9月新增信贷1.59万亿，同比大幅少增7200亿，连续第二个月降温斜率更趋陡峭，居民企业同步去杠杆仍在加速进行。政府发债加快但不抵企业信贷、债券、表外融资同步降温，社融同比少增缺口扩大凸显化债政策决心坚定。9月新增社融3.76万亿，同比少增近3700亿，单月降温势头扩大。其中政府债券发行连续第二个月明显提速但即便政府部门融资加速，仍不抵企业部门各类债务融资需求的普遍同步降温幅度之大。股市资金大举流入财政季末集中支出推升M2，企业经营活跃度不高地产成交持续降温M1再探新低。当前形势下，如何全面深入理解本轮稳增长加码政策组合的长短期意图？外贸严峻、加速化债、地产调整三大压力均呈现不同程度的长期特征。货币政策重在隔离风险降低成本，财政政策重在有保有压稳量提效。放下短期强力刺激的执念，则会发现本轮政策相当精准地做到了稳增长和优结构、稳汇率的可持续三角均衡。药效越猛反而可能副作用越大，系统性温和调理方可固本培元行稳致远。维持12月再度被动支持性降准50BP的预期不变。货币政策“大礼包”：所有选项都已摆上桌面降准是基础货币投放工具结构优化、成本压降过程中必然倚重的长期流动性投放最优选择，本次降准幅度、时点均符合我们此前的预期，可保障年底前合理力度的信用投放需求，未来两年降准将持续发挥重要的流动性投放作用。降存量房贷利率0.5个百分点左右至新增房贷利率附近，意在避免房贷不良率明显提升，从而避免导致更大程度的次生性内需收缩和房地产风险向金融系统性风险传导。美国2007年次贷危机爆发后，尽管美联储迅速降息至零下限，但美国居民仍因偿债能力不足而大量违约按揭贷款，加上衍生品市场的风险叠加效应，美国银行业整体濒临破产，迫使美联储直接购买有毒资产，走上量化宽松、货币传导效率大幅削弱的道路。从这个意义上来看，此次存量房贷利率下调，叠加提升保障房再贷款比例至100%、考虑支持政策性银行等直接购买开发商储备土地等新措施，可能共同意味着人民银行对房地产市场短期见到拐点供需迅速反弹的期待不高，当前地产相关金融政策的主要着力点可能在于避免房地产风险与金融系统性风险相互传染强化，而很难奢谈降价促量。纠结中降息20BP，一方面呼应房地产和地方政府双重去杠杆深水区货币政策应有的被动小幅宽松，另一方面也已经接近净息差之极限，短端降息引导贷款利率有所下行之后，央行可能对冲性地引导长期国债利率趋稳，并仍需密切关注美债长期利率和美元指数的上行风险。当前阶段央行多次强调还处于正常货币政策区间，地产基建相关资产质量恶化风险有所抬升但尚不“致命”，央行未决定采取QE措施之前，降息幅度都不会太大。而且随着越来越明确的对于银行净息差的呵护，引导存贷款利率同幅度下行也隐含了央行或改变了通胀可能很快大幅反弹的展望，这可能意味着宏观经济政策转而开始部分适应经济结构调整期内需的低增长。央行近日落实创设了首期额度5000亿的“证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）”，考虑到其实质是给非银金融机构增加购买股票的商业银行债务杠杆，可能导致非银金融机构市场风险敞口增加，预计使用进程将比较渐进。因是资产互换而非央行购买，故不涉及基础货币投放，央行得以避免因超发基础货币造成人民币额外贬值；但也因同样的原因，对应的股权类资产的市值波动风险仍由原持有机构所承担，并且因增加了债务杠杆，非银金融机构的权益市场风险敞口事实上将进一步增加。在当前经济结构优化、主动去杠杆进入深水区、高质量发展动能孕育的关键时期，非银金融机构基于自身专业业务能力判断，预计对此工具的使用将循序渐进而非大举涌入。财政政策展望：扩张何去？融资何从？ 1、基本框架：财政政策的横向和纵向系统。四本账与三层次：宏观调控、房地产市场与国有经济。财政政策的重要性首先体现在政府部门与宏观经济之间三个层次的紧密联系和深度交互关系之中。通过财政政策的四大账本，我国政府部门同时从宏观经济总量和结构调控、房地产市场运行、国有经济经营绩效分配三个层面与我国的宏观经济形成紧密联系和深度交互关系，远比海外主要经济体财政经济关系要更为多元和深刻。财政政策展望：先化债：当前复杂形势下，化解地方低效隐性债务是中央财政扩张的关键前提，近期拟大规模增加地方政府置换债额度用于化解隐形债务，在加快腾挪债务空间的同时，有助于缓解基建投资增速快速下滑趋势。同时也意味着专项债扩容并非当前优先选项，对政府投资项目盈亏平衡的高标准要求并未放松。估算增加的置换债额度将在过去两年的力度和2015-2018年集中发行置换债的强度之间，从而预计新增额度在2.5万亿每年左右，预计持续2-3年。将有助于增加地方政府进行存量低效债务重整化解的时间和空间，避免在经济结构优化调整阶段因加速化解而导致更大程度的基建投资增速下滑和投资相关产业链流动性风险。同时也应当看到，化解存量隐债重要性的提升，也伴随着专项债扩容可能性的下降。再“盯”房地产：专项债用于保障房收购存储措施强调用好，允许专项债用于土储，既有利于加快“商品+保障”房地产新发展模式的建设，又有助于改善房地产产业链资金流动性，严控增量的同时有望加快盘活存量，预计对竣工和消费有延伸性的促进效果。当前与货币化棚改时相比有两大根本性差异：一是当前房地产需求低迷的主要原因是城镇化区域倾斜导致人口吸纳能力越强的地区房价收入比越高，居民收入预期降温令房地产加杠杆逻辑逆转所致；二是当时地方政府隐性债务存量压力也好于当前。关于房地产销售和投资的L型拐点，我们仍维持可能在2025年中附近见到的预测不变，预计2024年、2025年新建住宅销售面积同比分别为-18%和-10%。后扩张：中央财政扩张融资具备较大空间，在地方政府低效债务化解取得更大积极成效的基础上，中央财政预计将在未来两三年内以更大的力度扩张赤字率并增加用于注资大型商业银行和高效两重投资的特别国债，年底前财政支出的强度或将主要以适度透支预算稳定调节基金的方式进行保障。年内保证必要财政支出的优先措施主要是进行一定的预算稳定调节基金等存量资金的使用，这可能意味着年内增发普通国债和用于项目投资的特别国债的概率有所下降，这也是与置换债额度增加相互协调的结果。2023年以来贷款利率多次大幅下调，银行净息差持续收窄，为避免房地产市场风险、地方债务风险与金融系统性风险相互传染叠加，财政部提出拟增发特别国债用于支持国有大型商业银行补充核心一级资本，此举对于提升大型商业银行系统性风险抵御能力，提升风险隔离能力和信贷投放能力，都具有更为迫切的现实意义，预计在2025-2026年分批落地。财政政策展望：扩张何去？融资何从？收入：减税降费、房地产调整令广义税负率连续下降。2023年广义财政收入达到38.1万亿，占当年GDP的30.2%，广义财政收入中约七成来自税收和社保缴费，土地出让金收入连续两年大幅下滑后仍占15%。近年来我国连续实施向科技研发型、先进制造业行业的减税降费政策，加之房地产市场持续深度调整，广义财政收入在GDP中的占比连年下降，减税空间变得日渐狭窄，广义财政融资压力被动扩大。展望：内外三重压力叠加，做好结构和总量的平衡我国经济战略目标寻求在二〇三五年左右人均GDP基本达到中等发达国家水平，这意味着不仅本币计价的经济增速需要相对稳定，更需要通过新质生产力——先进制造业和研发活动的跨越式增长，带动人民币汇率长期稳中有升。这一目标将对中短期货币财政等经济政策决策产生不可忽视的影响。出口不确定性提升的同时，国内消费、地产、投资“以价换量”的短期逻辑二季度均成效不彰，下半年唯有中央财政在两大账本中大举扩张融资并形成促进消费和有效投资的高效支出，方可趋近于中国式现代化长期经济结构升级和短期稳增长之间的预期平衡。》2024第十三届SMM硅业峰会暨（首届）有机硅论坛来源：SMM

SMM上海有色网2024-12-25

原油涨逾1% 金属近全线飘红沪锡涨近3% 欧线集运跌超2% 【SMM日评】

。数据方面：今日将公布法国、德国、欧元区10月SPGI制造业PMI终值、欧元区11月Sentix投资者信心指数、美国9月耐用品订单月率修正值、美国9月工厂订单月率等数据。此外，值得关注的是东京证券交易所11月4日因文化日，休市一日；东京证交所将交易时间延长半小时，即日本股市将延迟至北京时间14:30收盘；十四届全国人大常委会第十二次会议11月4日至8日在京举行。原油方面：截至15:07分左右，两市油价一同上涨，美油涨1.86%，布油涨1.71%。供应端，OPEC+昨日发表声明表示，该组织决定将原定11月底到期的日均220万桶的自愿减产措施延长至12月底。声明称，八个OPEC+成员国已同意延长自愿减产措施。声明中并未提及八国是否将于明年1月开始回撤这部分减产力度。这些国家再次强调了他们对于严格遵守减产目标的承诺，并指出那些在今年初产量超出配额的国家将在2025年9月之前履行他们的补偿性减产责任。由于OPEC+再次将增产计划推迟一个月，今年12月的原油产量将继续维持之前的减产规模，油价重新获得底部支撑。（文华财经） SMM日评来源：SMM

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